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    Title: 詐欺市場理論於我國證交法上的應用與展望-以美國聯邦最高法院Halliburton新見解為中心
    The application and prospect of Fraud-on-the-market Theory in Taiwan's Securities and Exchange act - Focus on Halliburton's new opinion of Supreme Court of the U.S.A
    Authors: 吳毓軒
    Wu, Yu-Hsuan
    Contributors: 劉連煜
    Liu, Len-Yu
    吳毓軒
    Wu, Yu-Hsuan
    Keywords: 證券詐欺
    詐欺市場理論
    Basic案
    效率市場假說
    交易因果關係
    損失因果關係
    Date: 2019
    Issue Date: 2019-07-01 11:01:07 (UTC+8)
    Abstract: 有關財報不實之證券詐欺訴訟,於近年我國經濟起飛,使證券交易市場日漸發達的狀況下,成為投資人向施用詐術誘使其投資之證券發行人請求損害賠償的有效手段,而為達求償目的,投資人自須盡舉證之責,指明發行人符合證券詐欺之構成要件。然而,由於證券詐欺之行為與手法的特殊性,使其於原告方舉證上產生相當之困難,故國內外學說及實務見解往往著墨於此情形並設法加以解決,裨使證券詐欺損害賠償請求權的功能得以發揮。其中最重要且難解的問題,即如何證明投資人購買證券與其損失間具備因果關係。

    自美國聯邦最高法院綜合早期學說及下級審之觀點,在Basic一案正式採用「詐欺市場理論」後,原告倘能證明:被告為公開不實陳述、不實陳述具有重大性、有價證券係於效率市場中進行交易、交易之時點介於被告不實陳述與真相公開之間等等事實,即得認為被告係對證券交易市場整體為詐欺行為,並推定交易因果關係成立。然而,此判決雖然一定程度地化解因果關係舉證上原告的困難處,後續卻產生濫訴等其他爭議,此外Basic案亦未明確解釋該理論與損失因果關係間之關係。因此,判決做出後三十年內,聯邦最高法院仍不時透過其他證券詐欺相關判決,對詐欺市場理論的內涵及適用範圍進行修正。

    我國證券詐欺相關請求權規定於證券交易法第20條及第20條之1,其制定亦源於美國反詐欺條款,因此,美國聯邦最高法院見解的變化亦可能影響我國法規修正及實務見解變化。在我國適用詐欺市場理論的模式及效果受美國深遠影響的情況下,本文將討論、比較雙方早期適用詐欺市場理論的方法、效果及新見解的變化,並將區分主題如下:

    一、美國詐欺市場理論之緣起
    觀察詐欺市場理論如何從被提出,至美國法上正式採用。以Baisc案作為分水嶺,觀察證券詐欺訴訟在運作詐欺市場理論為因果關係證明上的便宜性與適用上可能產生的副作用,與所衍生的其他問題。

    二、我國訴訟實務如何操作詐欺市場理論
    藉由對實務上相關標竿判決的解析與分門別類,觀察我國各級法院是否、如何適用本為外國法理之詐欺市場理論,並參考學說意見對法院觀點的評論,討論我國法院對詐欺市場理論的操作及適用結果上與美國是否有不足之處。

    三、美國新近見解之變化
    由於Basic案並未完全使爭議平息,美國法上包含學說、實務仍對詐欺市場理論的本質及適用情形進行調整、修正,而本文就此部分則節選聯邦最高法院在21世紀後所作出有關詐欺市場理論最重要的三個判決:Dura案、Amgen案與Halliburton案加以研析,討論Basic案適用詐欺市場理論的方法與結果是如何被逐步修正至最新的觀點。

    四、美國聯邦法院新見解對我國實務的影響
    在分析美國新近重要實務見解的變化後,本文將嘗試找出我國新近實務見解中有提及前述美國標竿判決或內容已實質引用核心理念之判決並查其內容,以探求我國法院操作詐欺市場理論時是否受影響而產生變化。
    Reference: 參考資料

    專書著作
    1. 王澤鑑,侵權行為法,2011年8月,初版
    2. 王志誠、邵慶平、洪秀芬、陳俊仁,實用證券交易法,2015年10月,四版
    3. 姜世明,舉證責任與證明度,2008年10月,初版
    4. 許士宦,訴訟理論與審判實務,2011年12月,初版
    5. 許士宦,爭點整理與舉證責任,2012年12月,初版
    6. 劉連煜,新證券交易法實例研習, 2016年9月,增訂十四版
    7. 賴源河,證券法規,2016年9月,九版
    8. 賴英照,股市遊戲規則-最新證券交易法解析,2017年9月,三版
    9. 謝易宏、黃鈵淳,證券求償之訴訟巧門-詐欺市場經典案例,2006年9月,初

    10. Thomas Lee Hazen, The Law of Securities Regulation, 4th ed. (2002)

    論文集
    1. 張心悌,論證券詐欺之損失因果關係-以美國最高法院Dura案為出發,收錄於企業與金融法制─余雪明大法官榮退論文集,頁303-332,2009年 1月,初版
    2. 陳春山,不實財務報告之民事責任法律適用爭議,收錄於現代公司法制之新課題─賴英照大法官六秩華誕祝賀論文集,頁427-482,2005年8月,初版
    3. 曾宛如,論證券交易法第二十條之民事責任-以主觀要件與信賴為核心,收錄於公司管理與資本市場法治專論(二),頁73-124,2008年1月,初版
    4. 黃朝琮,詐欺市場理論之脈絡與發展-從Basic到Amgen,收錄於公司法論文集Ⅱ:特殊交易型態與資訊揭露,頁187-214,2017年11月,初版
    5. 黃朝琮,詐欺市場理論中之效率市場及價格衝擊,收錄於公司法論文集Ⅱ:特殊交易型態與資訊揭露,頁215-246,2017年11月,初版
    6. 廖大穎、陳啟垂,論不實企業資訊之損害賠償與因果關係的舉證責任分配─評述「詐欺市場理論」在實務上的適用,收錄於企業與金融法制─余雪明大法官榮退論文集,頁625-673,2009年1月,初版
    7. 劉連煜,論證券交易法一般反詐欺條款之因果關係問題,收錄於公司法理論與判決研究(一),頁203-223,1995年1月,初版

    期刊文獻

    中文期刊
    (1) 王志誠,財務報告不實之「重大性」要件──評高等法院100年度金上重訴字第18號刑事判決及最高法院102年度台上字第485號刑事判決,頁244-274,月旦法學雜誌(238期),2015年3月
    (2) 何曜琛、陳盈如,詐欺市場理論與效率市場假說/高院103金上4民事判決,台灣法學雜誌(第312期),頁173-179,2017年1月
    (3) 吳從周,簽證會計師責任之再檢討——從民法與民事訴訟法對應適用的觀點評台灣板橋地方法院九十八年度金字第三號民事判決,月旦裁判時報,頁22-33, 2013年2月
    (4) 林國全,財報不實之民事責任,月旦民商法雜誌(第48期),頁5-31,2015年6月
    (5) 邵慶平,證券訴訟上「交易因果關係」與「損害因果關係」之認定─評析高雄地方法院91年重訴字第447號民事判決,台灣本土法學雜誌(79期),頁47-66,2006年2月
    (6) 邵慶平,證券團體訴訟中因果關係構成要件的比較研究--兼論投保中心制度的改革方向,台北大學法學論叢(99期),頁137-186,2016年9月
    (7) 郭大維,我國證券詐欺訴訟「因果關係」舉證之探討 ─ 以美國法為借鏡,月旦法學教室(28期),頁79-90,2005年2月
    (8) 莊永丞,論證券交易法第20條之1之功過得失,頁47-70,月旦財經法雜誌(第36期),2015年5月
    (9) 莊永丞,由美國 Dura v. Broudo 案反思證券投資人之損害因果關係,東吳法律學報(第22卷4期),頁32-37,2011年4月
    (10) 莊永丞,論證券交易法第二十條證券詐欺損害賠償責任之因果關係,中原財經法學(第 8期),頁147-184,2002年6月
    (11) 張心悌,證券詐欺之因果關係與損害賠償─板橋地方法院96年度金字第2號民事判決評釋,頁251-258,台灣本土法學雜誌(101期),2007年12月
    (12) 陳俊仁,論Dura Pharmaceuticals v. Broudo-美國證券詐欺因果關係要件之再建構與對我國證券交易法制之啟示,歐美研究(39卷第4期),頁713-767,2009年12月
    (13) 黃鈵淳,詐欺市場理論於證券求償訴訟之應用──效率資本市場假說與損失因果關係之迷思,全國律師(13卷4期),頁40-65, 2009年4月
    (14) 劉連煜,財報不實案中有關證券持有人的舉證、過失比例責任及會計師事務所之連帶責任-臺灣高等法院101年度金上字第7號民事判決評釋,法令月刊(64卷12期),頁1-24,2013年12月
    (15) 廖大穎,論企業揭露不實資訊與損害賠償之因果關係─兼評台北地方法院八十七年度重訴字第一三四七號民事判決的認定基礎,月旦法學雜誌,頁242-264,2008年2月
    (16) 廖大穎,詐欺市場理論,月旦法學教室(第177卷),頁25-28,2017年7月
    (17) 廖大穎,財報不實與會計師賠償投資人損害的因果──觀察臺灣高等法院102年度金上字第2號民事判決的詐欺市場理論看法,月旦裁判時報(56期),頁41-54,2017年2月
    (18) 賴英照,橫看從寬側成嚴-美國證券詐欺民事責任的司法論辯,台灣財經法學論叢(第1卷第1期),頁1-98,2019年1月
    (19) 戴銘昇,看得到、摸不著的持有人請求權-資訊不實之交易因果關係/最高院 104 台上225判決,台灣法學雜誌(第311期),頁123-128,2017年1月
    (20) 戴銘昇,證券詐欺之交易因果關係,華岡法粹(第49期),頁133-176,2011年3月
    (21) 戴銘昇,論證券詐欺之構成要件與民事責任,證交資料(540期),頁28-55,2007年4月

    英文期刊
    (1) Bernard, Victor, Christine Botosan & Gregory D. Phillips, Challenges to the Efficient Market Hypothesis: Limits to the Applicability of Fraud-on-the-Market Theory, 73 NEB. L. REV. 781, 786(1994)
    (2) Black, Barbara, Fraud on the Market: A Criticism of Dispensing with Reliance Requirements in Certain Open Market Transactions, 62 N.C. L. Rev. 435 (1984)
    (3) Chaffee, Eric C., An Oak Is An Oak Is An Oak Is An Oak: The Disappointing Entrenchment In Halliburton Co. V. Erica P. John Fund Of The Implied Private Right Of Action Under Section 10(B) And Rule 10b-5 (2015)
    (4) Fama, Eugene F., Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, 25J. FIN. 383 (1970)
    (5) Fischel, D. R., Use of Modern Finance Theory in Securities Fraud Cases Involving Actively Traded Securities, Business Lawyer, Vol. 38 (1982)
    (6) Fox, Merritt B., Demystifying Causation in Fraud-on-The-Market Actions, 60 BUSLAW 507 (2005)
    (7) Kaufman, Michael J., Loss Causation: Exposing a Fraud on Securities Law Jurisprudence, 24 Ind. L. Rev. 357 (1991)
    (8) Langevoort, Donald C., Theories, Assumptions, and Securities Regulation: Market Efficiency Revisited, 140 U. PA. L. REV. 851 (1992)
    (9) Macey, Jonathan R. & Miller, Geoffrey P., Good Finance, Bad Economics: An Analysis of the Fraud on the Market Theory, 42 STAN. L. REV. 1059 (1990)
    (10) Mahoney, Paul, Precaution Costs and the Law of Fraud in Impersonal Markets, 78
    VA. L. REV. 623 (1992)
    (11) Olazabal, Ann Morales, Loss Causation in Fraud-on-the-Market Cases Post-Dura
    Pharmaceuticals, 3 Berkeley Bus. L.J. 337 (2006)
    (12) Oldham, Jeffery L., Taking "Efficient Markets" out of the Fraud-on-the-Market
    Doctrine after the Private Securities Litigation Reform Act, 97 Nw. U. L. REV.
    995 (2003)
    (13) Pritchard, A. C., Halliburton II: A Loser's History, 10 DJCLawPP. 27 (2015)
    (14) Shleifer, Andrei & Summers, Lawrence, The Noise Trader Approach to Finance,
    4 J. ECON. PRESP. 19 (1990)
    (15) Torchio, Frank, Proper Event Study Analysis in Securities Litigation, 35 J. Corp.
    L. (2009)

    判決

    我國判決
    台北地方法院74年度訴字第15521號民事判決
    台北地方法院87年度重訴字第1347號民事判決
    台北地方法院89年度重訴字第1716號民事判決
    台北地方法院簡易庭93年度北金簡更(一)字第1號民事判決
    台北地方法院94年度金上字第22號民事判決
    台北地方法院95年度金字第32號民事判決
    台北地方法院96年度重訴字第1108號民事判決
    台北地方法院99年度金字第7號民事判決
    台北地方法院99年度金字第24號民事判決
    台北地方法院99年度金字第37號民事判決
    士林地方法院93年度金字第3號民事判決
    士林地方法院99年度金字第5號民事判決
    新北地方法院96年度金字第2號民事判決
    新北地方法院98年度金字第1號民事判決
    新北地方法院98年度金字第3號民事判決
    新北地方法院99年度金字第2號民事判決
    新竹地方法院90年度重訴字第162號民事判決
    新竹地方法院100年度重訴字第131號民事判決
    新北地方法院105年度金字第21號民事判決
    台中地方法院90年度重訴字706號民事判決
    台中地方法院91年度訴字第243號民事判決
    台北地方法院94年度金上字第22號民事判決
    台中地方法院98年度金字第21號民事判決
    台中地方法院105年度金字第2號民事判決
    高雄地方法院91年度重訴字第447號民事判決
    台灣高等法院台中分院93年度金上字第2號民事判決
    台灣高等法院台中分院93年度金上字第4號民事判決
    台灣高等法院台中分院99年度金上字第7號民事判決
    台灣高等法院台中分院104年度金上更(一)字第1號民事判決
    台灣高等法院高雄分院94 年度金上字1號民事判決
    台灣高等法院92年度抗字第728號民事裁定
    台灣高等法院93年度重訴字第50號民事判決
    台灣高等法院93年度重上字第220號民事判決
    台灣高等法院94年度金上易字第1號民事判決
    台灣高等法院95年度重上字第247號民事判決
    台灣高等法院96年度金上易字第2號民事判決
    台灣高等法院97年度金上字第3號民事判決
    台灣高等法院101年度金上字第5號民事判決
    台灣高等法院101年度金上字第7號民事判決
    台灣高等法院101年度金上字第22號民事判決
    台灣高等法院102年度金上字第2號民事判決
    台灣高等法院102年度金上字第9號民事判決
    台灣高等法院103年度金上字第4號民事判決
    台灣高等法院103年度金上字第13號民事判決
    台灣高等法院104年度金上字第13號民事判決
    台灣高等法院105年度金上字第24號民事判決
    最高法院23年度上字第107號判例
    最高法院48年度台上字第481號判例
    最高法院99年度台上字第521號民事判決
    最高法院102年度台上第73號民事判決
    最高法院104年度台上字第225號民事判決
    最高法院104年度台上字第698號民事判決
    最高法院105年度台上字第49號民事判決
    最高法院105年度台上字第2218號民事判決

    美國判決
    Affiliated Ute Citizen v. United States, 406 U.S. 128 (1972)
    Amgen Inc. v. Connecticut Retirement Plans and Trust Funds, 133 S. Ct. 1184 (2013)
    Blackie v. Barrack, 524 F. 2d 891 (9th cir.1975)
    Basic, Inc. v. Levinson , 485U.S. 224, 108 S. Ct. 978, 99 L. Ed. 2d 194 (1988)
    Broudo v. Dura Pharmaceuticals, Inc., 339 F.3d 933 (9th Cir. 2003)
    Cammer v. Bloom, 711 F. Supp. 1264 (D.N.J. 1989)
    Connecticut Retirement Plans and Trust Funds v. Amgen Inc., 2009 WL 2633743 (C.D. California.)
    Connecticut Retirement Plans and Trust Funds v. Amgen Inc., 660 F.3d 1170 (9th Cir. 2011)
    Dura Pharmaceuticals, Inc. v. Broudo, 125 S. Ct. 1627 (2005)
    Erica P. John Fund, Inc. v. Halliburton Co., 131 S. Ct. 2179 (2011)
    Ernst & Ernst v. Hochfelder, 425 U.S. 185, 96 S. Ct. 1375, 47 L. Ed. 2d 668 (1976)
    Freeman v. Laventhol & Horwath, 915 F. 2d 193 (6th Cir. 1990)
    Flamm v. Eberstadt, 814 F. 2d 1169 (7th Cir. 1987)
    Halliburton Co. v. Erica P. John Fund, Inc., 134 S. Ct. 2398 (2014)
    Huddleston v. Herman & Maclean, 705 F. 2d 775 (5th Cir. 1981)
    In Re Phillips Petroleum Securities Litigation, 738 F. Supp. 825 (D. Del. 1990)
    In re Dura Pharmaceuticals, Inc. Securities Litigation, 2001 WL 35925887 (S.D.Cal.)
    Knapp v. Ernst & Whitney, 90 F. 3d 1431 (9th Cir. 1996)
    Kaufman v. i-Stat Corp. (N.J., 2000)
    Kardon v. National Gypsum Co., 69 F. Supp. 512 (E.D. Pa. 1946)
    Mirkin v. Wasserman (Cal. Ct. App. 1991)
    Panzirer v. Wolf, 663 F. 2d 365 (2d Cir. 1981)
    Rflkin v. Crow, 574 F. 2d 256 (5th Cir. 1978)
    Robbins v. Koger Properties. Inc, 116 F. 3d 1441 (11th Cir. 1997)
    Shores v. Sklar. 647 F. 2d 462 (5th Cir. 1981)
    Stat-Tech Liquidating Trust v. Fenster, 981 F. Supp. 1325 (D. Colo. 1997)
    TSC Industries, Inc. v. Northway, Inc., 426 U.S. 438 (1976)
    Description: 碩士
    國立政治大學
    法律科際整合研究所
    104652024
    Source URI: http://thesis.lib.nccu.edu.tw/record/#G0104652024
    Data Type: thesis
    DOI: 10.6814/THE.NCCU.LAWID.003.2019.F10
    Appears in Collections:[法律與科技整合研究所] 學位論文

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